본 연구에서는 IMF 금융위기 전후로 1월효과의 존재 여부 및 시장 효율성 여부를 실증하고자 하였다. 이를 위해 1980년 1월부터 2016년 12월까지 구축된 보통주 시가총액 자료를 지표로 활용하였으며, IMF 금융위기 전을 KOSPI 1구간, 금융위기 후를 KOSPI 2-α 및 β으 로 설정한 후, 1월효과 및 시장의 효율적 상태를 검증하 였다. 이에 따른 주요 연구결과는 다음과 같다. 첫째, 모수 적, 비모수적 방법을 통한 1월효과 검증 결과, IMF 금 융위기 이전인 KOSPI 1구간에서는 1월효과가 두드러 지게 나타났으나, 금융위기 이후인 KOSPI 2의 α 및 β 구간에서는 확인되지 않았다.

모수적 방법을 통한 KOSPI 1구간 검증에서 1월효과를 모두 확인하였으며, 선형회귀분석을 통해 소형주·중형주 중심의 규모효과 또한 검증하였다. 이어 비모수적 방법에서도 1월효과를 검증하였으며, Kruskal-Wallis 검정을 통해 소형주·중 형주 중심의 규모효과를 실증하였다. 반면 KOSPI 2-α 및 β구간에서는 1월효과 및 규모효과를 확인할 수 없 었다. 둘째, KOSPI 1구간에서는 시계열 분석을 통해 당 일 시가총액 증감률에 전날 증감률이 양(+)의 방향으로 영향을 미쳤으며, 런 검정에서는 런의 변화가 임의적이 지 않았다. 반면 KOSPI 2(α & β)구간에서는 당일 시가 총액 증감률에 영향을 미치는 거래일을 확인할 수 없었 으며, 런의 변화도 임의적임을 실증하였다.

이로써 1월 효과 및 규모효과를 실증한 KOSPI 1구간은 시장이 비 효율적 상태임을 입증한 반면, 1월효과가 사라진 KOSPI 2-α 및 β구간에서는 약형 효율적 시장상태임을 입증하였다. 이러한 연구결과를 통해 다음과 같은 시사점을 제시 하고자 한다. 첫째, IMF 금융위기 이후 주식시장의 접 근성 변화는 효율적 시장상태에 일정한 영향을 미쳤을 것으로 예상할 수 있다. 1990년대 후반 PC 및 인터넷 보급이 활발해지면서 IMF 금융위기 이후 온라인 시스 템을 이용한 개인투자자의 거래량 및 거래대금이 증가 하였다[29][30]. 그러한 가운데 주가의 변동폭이 안정세 를 보였으며, 시장에서 제공되는 정보가 가격에 신속하 게 반영되는 관측변동성이 증가하는 형태를 나타냈다 [29][31]. 정보효율성 측면에서 온라인을 통한 주식거래 의 활성화는 정보가 가격에 반영되는 속도를 증가시켜 주식시장의 효율성이 제고시켰다고 할 수 있다[31].

다 만 IMF 금융위기 이전 주식시장은 상대적으로 폐쇄적 이고 투자정보에 대한 접근성이 높지 않아 위험부담을 감수하고 높은 수익률을 기대하는 정보가설과 관련 있 을 것으로 추측된다. 둘째, 금융제도개혁과 개방화의 과도기에 있던 국내 금융시장이 IMF 금융위기 이후 전환점을 맞이하여 주 식시장에도 적지 않은 영향을 미쳤을 것으로 추론할 수 있다. 군사정부부터 문민정부로까지 이어진 금융개혁 은 금융시스템의 건전성 확립보다는 시장의 개방 및 자 본이동의 자유화에 초점을 둔 불균형한 모습을 보였다 [32]. 그러나 IMF 금융위기 이후 이행되어진 금융개혁 은 제도적인 측면에서 변화를 촉진하였다. 서구식 기업 지배구조의 이식을 통해 민간차원의 기업감시가 강화 되었으며[33], 외부인에 의한 주식 대량소유제한 및 강 제 공개매수, 외국인의 주식취득 한도, 주식 대량보유 공시제도가 폐지되었다[34]. 이러한 금융개혁에 따른 일련의 변화들은 주식시장에서의 투자패턴에도 일정한 영향을 주었을 것이다

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